ETH:理解自动做市商:价格冲击

每天有成千上万的人第一次使用去中心化交易所。然而,公链的特性通常会让新手措手不及,即使是那些熟悉传统市场的用户。结果就是交易者的资金流向套利者和抢跑者,导致其操作受到预期之外的影响。

在宏观层面上,我们可以将每笔交易的成本分解为几个部分:

价格冲击

中间费或交易费

滑点

底层区块链的交易费

这篇关于自动做市商 (AMM) 的文章将作为本系列的引介,并讨论第一种也是最关键的成本:价格冲击。读者将了解到:

Uniswap v2, Sushiswap 和 Balancer 的 AMM 机制如何确定价格

注:其他使用中心化订单簿 (如 Serum) 或批量拍卖 (如 Gnosis) 的 DEX 本文不作讨论)

如何使用一些简单策略最小化价格冲击对个人交易的影响

大多数去中心化交易所的流动性池代表了不同的交易对,例如 ETH/WBTC。不同于在订单簿中匹配买卖方的方式,这些流动性池作为自动做市商 (AMM, automated market maker) 存在。

流动性池是一个智能合约,其中储存了两种或以上的代币,并且允许任何人在其中进行存款和提款操作,但是受到特定规则的约束。

美联储梅斯特:美联储对通货膨胀“持续性和幅度”的理解是错误的:9月30日消息,美联储梅斯特:美联储对通货膨胀“持续性和幅度”的理解是错误的。(金十)[2022/9/30 6:03:02]

其中的一条规则就是恒定乘积公式 x * y = k,x 和 y 代表 A, B 两种代币的储备。为了取出一定数量的代币 A,用户必须要存入成比数量的代币 B 以维持恒定的 K 值 (注:每次交易的费用会导致 K 值略微升高)。

根据恒定乘积公式可得,使用代币 B 储备量除以代币 A 储备量可以简单得到代币 A 的价格 (price_token_A = reserve_token_B / reserve token_A)。

表1: 不同的 AMM 公式会产生不同的价格曲线。假设 Uniswap v2 流动性池有 15 个 Y 代币时,它只会为边际 Y 代币支付 0.1 个 X 代币。但是当只有 2.5 个 Y 代币时,它会支付 4.0 个 X 代币。其他价格曲线旨在将更多流动性集中在某个价格 (例如稳定币为 1.0)。来源:Curve 白皮书

举个真实的例子,在撰写本文时 Uniswap 的 ETH/WBTC 交易池中有 2,700 WBTC 和 86,000 ETH。该储备率意味着 ETH 当时的市场价格为 2,700 / 86,000 = 0.0314 WBTC。

加密社区回应查理·芒格抨击加密货币:在他这个年龄无法理解新技术并不奇怪:12月3日消息,亿万富翁投资者查理·芒格 (Charlie Munger) 周五在Sohn Hearts and Minds会议上发表讲话,强调了他对加密货币的普遍厌恶及其在市场上造成的淘金热。他永远不会参与这个市场,并希望加密货币没有被发明。他表示赞同中国的加密禁令,认为这做出了正确的决定。

加密社区的许多人随后对芒格对比特币的最新评论做出了反应,许多人指出,在他这个年龄无法理解像比特币这样的新技术并不奇怪。Synthetix创始人Kain Warwick还强调,尽管芒格愿意通过卖好东西赚钱,但伯克希尔哈撒韦公司是可口可乐的最大股东,可口可乐被认为是“许多健康问题的重要贡献者”。加密和区块链播客系列The Crypto Corner的项目总监Jamil Hasan指出,芒格不投资加密不应该让这个行业感到困扰:“如果查理芒格不购买加密,我没关系。我敢肯定,查理也买了一些我不需要的东西。”(Cointelegraph)[2021/12/3 12:49:39]

至关重要的是,AMM 不会随着其他市场的变动而更新此价格。市场价格只会随着池中代币储备率的变化而变化,当有人在其中进行交易时就会产生变化。

举个例子,如果 Binance 中的 ETH 价格跌至 0.0310 WBTC 会发生什么?这意味着 Uniswap LP 目前正在以溢价购买 ETH,从而创造了套利机会。套利者在 Binance 上购买“便宜”的 ETH,然后在 Uniswap 上出售以获利。他们会一直这样做,直到 Uniswap ETH 单位价格变成 0.0310 WBTC (与 Binance 相同),他们无法再通过卖出 ETH 获利。在我们上面的示例中,这会发生在以 17.2 WBTC 的价格向交易池出售 550 ETH 后 (为简单起见,忽略费用和 gas)。

Peter Schiff被支持比特币的儿子指出“对货币的理解有缺陷”:比特币反对人士、黄金爱好者Peter Schiff近期在推特上表示,“Max Keiser(华尔街金融分析师、比特币支持者)说,我反对比特币是因为我是一个法币迷。在比特币的奇异世界里,黄金是新的法币。显然,Max Keiser不理解法定货币的概念,也不理解它与合法货币或实际货币的区别。这解释了他为何对比特币如此痴迷。”

Peter Schiff 18岁的儿子、比特币支持者Spencer Schiff对此回复道:“你对金钱的理解是有缺陷的。你认为货币是否坚挺的关键决定因素是是否拥有“内在价值”,这是一个荒谬的概念。健康货币与法定货币的区别在于前者出现在自由市场上,而不是通过强制性的国家法令。”Keiser还点赞了Spencer的推特,称“未来属于比特币爱好者。”(Bitcoin.com)[2020/12/31 16:11:22]

因此,即使 AMM 不会根据现实世界的信息更新其价格,由于持续的套利,交易者仍然可以预期 AMM 的报价会密切跟进全球市场价格。

虽然我们学习了如何根据两种代币储备比率计算当前市场价格,但该市场价格仅代表 AMM 想要的边际代币价格。然而在实践中,交易者通常会一次性买卖许多代币,每单位代币的成本都比前一个高。

Messari前主管:如果理解了比特币 绝对没有理由不理解DeFi:Messari前主管、股票及加密货币交易员Qiao Wang发推表示:在加密货币的简短历史中,我们已经看到了无数故事。然而,DeFi是必将留下的极少数之一。自比特币以来,我们在区块链上有了“价值”。下一个合理的步骤是交易,借出,借入,抵押,转移风险等等。如果你理解了比特币,就绝对没有理由不理解DeFi。不要被标签所迷惑。[2020/10/5]

当前市场价格与预期成交价之间的差距就是价格冲击 (price impact)。

价格冲击是以下两个因素作用的结果:

你交易量的规模在流动性池中的占比;

流动性池采用的交易规则 (例如恒定乘积公式)。

表2 : 不同订单规模下的平均成交价 (左 y 轴) 和价格冲击 (右 y 轴) 对比图。这两个参数都随着订单规模增大而增加。随着订单规模在流动性池规模中的占比增加,成交价相对市场价格会高出更多。

分析 | 63%机构受访者认为高级管理人员对区块链缺乏理解:据cointelegraph报道,市场研究公司PollRight代全球区块链业务委员会(GBBC)对机构投资者的调查显示,63%的受访者认为高级业务主管对区块链技术的理解不足。据报道,PollRight采访了71家机构投资者,包括私募股权基金、对冲基金和养老基金。此外,30%的受访者认为他们对新兴技术的了解是“平均水平”,其余7%的受访者认为高级管理人员对区块链的理解是“好的”。此外,76%的受访者表示并不认为大公司的高级业务主管致力于区块链,但预计2019年区块链技术的全球支出将增加108%。33%的受访者认为,在两年内,区块链在金融服务和银行业务中的应用将大幅增加。[2019/1/23]

表3: 在 Uniswap v2 上不同规模的流动性池中进行 10 WBTC 的卖单后,平均成交价 (左 y 轴) 和价格冲击 (右 y 轴) 的对比图。流动性池规模指的是交易池中两种资产储备量的总价值。10 WBTC 的卖单在不同流动性池中的占比分别为 0.19%、1.85% 和 18.52%。因此根据经验,你的订单的价格冲击约为该订单规模在流动性池中占比的两倍。

如何最小化价格冲击?

正如我们之前提到的,价格冲击在交易总执行成本中占很大一部分。以下是一些能够将价格冲击最小化的简单策略:

找到深度最好的市场:到目前为止,我们已经确定价格冲击取决于交易规模在流动性池或市场规模中的占比。因此,我们希望找到在某个价格区间流动性最好的交易池,以使成交价尽可能接近市场价格。Coingecko 上的市场深度表是一个不错的切入点。

表4: 市场价格差异 2% 内的 UNI 交易对流动性排序。注意 Uniswap 和 Bitfinex 价差的差异。来源:Coingecko

关注 DeFi 以外的市场:虽然这是一篇关于自动做市商的文章,但是我们知道用户并不总是能够在链上获取最佳的交易执行。实际上,由于所讨论的自动做市商的流动性分布在一个连续的价格区间内,通常很少会有流动性集中在当前市场价格附近。这是许多去中心化交易所都试图解决的问题。例如 Uniswap v3 可以让做市商将其流动性集中在当前市场价格附近,从而提供比中心化交易所更有竞争力的价格。

如果有一笔交易改变了去中心化交易所上某个代币的价格,且该代币还在其它市场上交易,就会产生套利机会。如上所述,套利者将进行尾随交易 (即在某笔交易后立即插入自己的交易),让去中心化交易所上的价格重新回到全球市场价格。显然,套利行为的存在本身就是一种执行不当证明,因为交易者无异于向套利者捐赠资金。这引出了一个问题:其它市场存在的情况下,你是否应该接受超过 2%-3% 的价格冲击来执行链上交易?

注意交易费:自动做市商收取 0.3% 的交易费,这就意味着最佳买单和最佳卖单之间的价差是 0.6%。在这个范围内,自动做市商不会进行报价。换言之,即使是流动性最好的自动做市商交易也明显存在 0.3% 的价格冲击。尽可能降低交易费是至关重要的,对于在中心化交易所中受到价格冲击影响微乎其微的交易来说更是如此,因此,完全可以说中心化交易所可能是更好的交易执行平台。(做个对比,同样一笔交易的费用在币安上可能是 0.1%,在 FTX 交易所中可能是 0.07%)

尽管如此,还有其它原因导致去中心化交易所的成本较高,如全托管、KYC 或存款流程等。但即使在这些情况下,交易者也应该意识到较高的交易价格背后意味着去中心化或即时流动性溢价。

分散交易:首先,我们可以将一笔交易分解成几笔较小的交易陆续完成。这点对于更倾向于使用去中心化交易所的交易者来说尤其重要,暂不论 DeFi 领域之外还存在其它流动性市场。举个例子,每次买入 20%,然后等待套利者恢复价格。这 5 笔交易的价格冲击加起来低于一笔大额交易,但 gas 成本会更高,执行时间也会更长。交易的数额越大,这个策略就越有优势,因为固定的 gas 成本随着更优的边际执行降低。这个策略也同样适用于均值反复资产 (如稳定币)。

直接交易的成本不一定更低廉:并非每笔交易都存在直接交易对,即使存在,也不一定比使用中间货币更便宜。例如,尽管代币 A 和 B 存在直接交易对,但是在 A-ETH 和 ETH-B 代币对流动性更充足的情况下,A → ETH → B 的交易路线通常更便宜。从交易路线来看,聚合器的建议非常有帮助。

使用去中心化交易所聚合器:最后,你可以使用1inch、Matcha 或 Paraswap 等去中心化交易所聚合器。这些聚合器相当于 DeFi 领域的智能订单路由,其运行方式是自动做市商卖出第 1 个代币的价格会比第 10 个代币低。每当某代币在多个流动性池中交易时,聚合器会从所有流动性池买入该代币,尽可能降低每个流动性池的价格冲击。不同于在一个市场中拉长交易周期,聚合器会在许多可能的市场中分散交易并立即执行。和手动拆分交易一样,聚合器的 gas 成本同样比单笔交易更高。

表5:用 ETH 买入 10 个 (3200 美元)、50 个 (1.6 万美元)、100 个(3.2 万美元) 和 200 个 (6.4 万美元) AAVE 的最佳策略。交易规模越大,交易路径就会包含越多交易所,避免对单个流动性池造成过大的影响。来源: 1inch

预告

在本系列的第二篇文章中,我们将讨论滑点。几乎所有自动做市商交易都会被抢跑,最终以交易者愿意接受的最大滑点成交。这是公链交易独有的“特征”,在如今的去中心化交易所模式下都无法避免。这一成本只能转移,从而导致 “三明治困境”。

致谢:感谢 EvanSS、Georgios Konstantopoulos、Dave White、Dan Robinson、Arjun Balaji 和 raul 的讨论和审阅。

来源 | research.paradigm.xyz

作者 | Hasu

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